撰文：Ben Giove
编译：DeFi 之道
基于费用的 DeFi 应用程序一直在这个熊市中挣扎。像 Aave 和 Curve 这样的顶级协议正在寻找协议内的稳定币，以建立新的收入来源并扩大其野心。
今天，我们将深入探讨 GHO 和 crvUSD 的特别之处。
随着基于费用的商业模式的利润缩水及链上活动的枯竭，蓝筹 DeFi 协议正在寻求建立其他收入来源，以实现协议的多样化和强化。
我们已经看到了这种扩张的早期迹象，Frax 等协议建立了流动性质押和贷款产品，Ribbon 开发了一个期权交易所，Maker 则通过 Spark 协议闯入贷款领域。
现在，我们有了一种新的多样化形式，即特定应用的稳定币，这指的是 DeFi 协议发行的稳定币，以作为他们的二级产品，而不是主要产品。
这些稳定币通常以信贷形式发行，用户可以直接在借贷市场或通过 DEX 以其资产进行借贷，以铸造稳定币。协议可以通过各种方式从中获得收入，如借款利息、铸造/赎回新单位、挂钩套利和/或清仓。
正如我们所知，稳定币领域是巨大的。目前，在加密生态系统中，有 1450 亿美元的稳定币，未来的可处理市场将达到几十万亿。
随着监管机构瞄准中心化、法币抵押的稳定币（如 BUSD），一个窗口可能会打开，DeFi 协议不仅可以使他们的商业模式多样化，而且可能窃取部分市场份额。
许多人将指出 DAI 和 FRAX 是最有可能从 USDC 和 usdt 中分一杯羹的候选人……但一些特定应用的稳定币会不会扮演一个破坏者的角色？
这一趋势将对市场和 DeFi 产生什么影响？让我们一探究竟！
推出稳定币的两个最突出的协议是 Aave 和 Curve，它们分别发行了 GHO 和 crvUSD。首先，让我们简单了解一下这些稳定币。
GHO 是一个由 Aave 发行的去中心化稳定币。GHO 是超额抵押的，由 Aave V3 的存款支持，用户可以直接在货币市场上铸造稳定币。
GHO 的独特之处在于，它不像 Aave 中的其他资产那样通过算法确定利率，其借款利率将由治理者手动设定。这使得 Aave 可以完全控制铸造/借入 GHO 的成本，使 DAO 有可能削弱其竞争对手的实力（后面会有更多介绍）。
未来，GHO 将能够通过被称为“促进者”的白名单实体从 Aave V3 以外的其他场所铸币。这些“促进者”可以根据各种类型的抵押品铸造 GHO，包括 delta-neutral 头寸和现实世界的资产。
我们看到过类似的稳定币设计，比如 Frax 的借贷 AMO 和 Maker 的 D3 M。但 GHO 的增长前景是强大的，这要归功于 Aave 的内置用户群、品牌、团队的商业开发技能，以及价值 1.309 亿美元的可观 DAO 财库（尽管其中大部分是 AAVE 代币）。
GHO 目前已在 Goerli testnet 上线，并计划在 2023 年晚些时候推出。
crvUSD 是由 Curve 发行的去中心化稳定币。围绕该稳定币的许多细节一直被保密着，但我们知道 crvUSD 将利用一种被称为借贷清算 AMM 算法（LLAMA）的新机制。
LLAMA 采用了一种“更仁慈”的清算设计，当用户的抵押品价值下降时，用户头寸将逐渐将换成 crvUSD，而不是一次性完全清算。
总而言之，LLAMA 应有助于减少惩罚性清算，这种对借款人的用户体验的改善可能会增加开设以 crvUSD 计价的 CDP 的吸引力。
关于支持的抵押品类型和 crvUSD 在生态系统中的作用，目前还没有给出什么细节，但很可能该稳定币将由 Curve Pools 的 LP 代币铸造。这将有助于提高在平台上提供流动性的资本效率，因为 LP 也能够从部署 crvUSD 到 DeFi 中来获得收益。
crvUSD 也应该受益于 Curve 的 guage 系统，该系统用于分配 CRV 的释放，并通过这样做来分配 DEX 的流动性。这些释放代币中的一部分极有可能被分配到 crvUSD 池中，或者 crvUSD 将成为其他稳定币的基础对的一部分，以帮助它轻松建立深度流动性。
在对特定应用的稳定币状况有了了解后，以下让我们深入了解一下这将对市场产生的影响。
受特定应用稳定币最直接影响的一方是发行协议本身。从理论上讲，创建稳定币加强了发行协议的商业模式，因为它为其提供了一个额外的收入来源。
目前，像 Curve 和 Aave 这样的协议分别依赖于交易费和基于利用率的贷款利息。在这个熊市中，这些收入来源的低质量性质已经变得很明显，因为交易和借贷活动的减少以及竞争加剧导致的费用压缩已经导致收入急剧下降。
协议内稳定币的发行改变了这一动态，因为现在协议将能够获得额外的收入来源，以支持他们的顶线。虽然利息收入仍然是周期性的，因为它取决于借款需求，但相对于交易费或获取货币市场的利差，它的产生要有效得多（即有更高的 TVL 回报率）。
虽然这种利息收入也可能受到类似的费用压缩（后面会有更多的介绍），但从理论上讲，它仍有可能使收入组合多样化，并通过其他方式加强基础协议的护城河，如铸币/赎回费、挂钩套利和清算。
另一个将从特定应用的稳定币热潮中受益的一方是发行协议的代币持有者。
虽然这取决于每个单独的协议，但任何收入份额都会增加质押或锁定代币的持有人可以获得的收益。
在熊市中，我们已经看到像 GMX 和 GNS 这样的表现出色的收入分享资产，发行稳定币然后与持有人分享收入的协议将使其代币更有吸引力，更有可能表现出色。
例如，Curve 很可能会与 veCRV 锁定者分享 crvUSD 收入，这意味着锁定者将获得交易费、治理贿赂以及基于稳定币的现金流的份额。
鉴于这种方式存在的监管风险，发行协议也有可能以其他方式为其代币增加效用。例如，相对于平台上的其他用户，AAVE 质押者将能够以折扣价借用 GHO。
稳定币成功的最关键因素之一是拥有深厚的流动性。流动性是任何稳定币的命脉——它不仅能够实现低滑点交易，而且还有助于促进整合，因为流动性是贷款平台清算和确保有价值的基础设施（如 ChainLink 预言机）所必需的。
这种在特定应用的稳定币中对流动性的需求，很可能有助于提振治理贿赂市场。
在 Curve 战争的推动下，稳定币发行者可以通过贿赂，或向代币持有者付款，以确保他们在引导代币释放到所选池上的投票，为他们的代币在 Curve 和 Balancer 等去中心化交易所上建立流动性。
通过贿赂，发行者能够在需要的基础上租用所需场景的流动性。丰富的特定应用稳定币可能会导致更多的 DAO 进入这个游戏，并贿赂这些代币持有人。
反过来，这应该会增加 CRV 和 BAL 以及 CVX 和 AURA 锁定者的收益率，他们通过元治理分别控制了 Curve 和 Balancer 上的大部分释放，并收到了大部分的贿赂。
这种贿赂热潮的另一个受益者是 [Redacted] Cartel's Hidden Hand 和 Votium 等市场平台，他们为这些交易提供了便利。
然而，这种贿赂将以流动性碎片化的形式让终端用户付出代价。在一个几乎没有迹象显示资金流入的加密市场，流动性可能会在各种不同的稳定币中更加分散，导致鲸鱼交易者的执行力更差。
特定应用的稳定币的增长也可能通过导致低借贷利率的扩散来催化 DeFi 信贷热潮。
为了与 USDC、usdt、DAI 和 FRAX 等现有稳定币竞争，Aave 和 Curve 等稳定币将可能不得不以低借贷利率提供 GHO 和 crvUSD，从而吸引用户铸造新单位来增加其流通供应。
理论上，这种低利率驱动的信贷热潮可以广泛地刺激 DeFi 和加密市场，farmer 和 degen 们都能以难以置信的低利率进行杠杆和借贷。此外，它还可能开启有趣的 Crypto 与 TradFi 之间的套利机会，因为用户可能会以远低于美国国债的利率借入稳定币。
我们已经从 Maker 等稳定币发行商那里看到了适应这种新模式的早期迹象，他们将通过 Spark，即 Maker 控制的 Aave V3 分叉，以 1% 的 Dai 储蓄率（DSR）提供 DAI 借贷。
虽然这种降低借款利率的做法可能会损害 Aave 和 Curve 等发行协议的底线，但它可能有助于满足 2022 年 CeFi 贷款机构内爆后对信贷的饥渴的市场。随着利率大幅高于 DSR 和 GHO 等稳定币的可能借款利率，Crypto 将成为世界上最便宜的信贷市场之一。
野猫银行是美国历史上的一个时期，每个银行都发行自己的货币。正如我们所说的，DeFi 正在加速运行金融历史，并且——凭借 GHO 和 crvUSD 这样的稳定币——似乎即将开始走像类似的轨迹。
虽然他们不太可能超越 DAI 和 FRAX 等更有优势的现有公司，但 GHO 和 crvUSD 受益于与其发行协议的集成，可以开拓出一个利基市场。
从理论上讲，这些稳定币将有助于加强其发行者的商业模式和对代币持有人的价值累积，但出于“竞相压价”，即发行者将在利率上相互压价，以向借款人提供最便宜的信贷，它们不太可能做到这一点。
最终的结果是，这些低利率可能会催化信贷繁荣，用廉价资本刺激链上经济。
在过去的一年里，货币成本急剧上升，这有可能使 DeFi 成为地球上成本最低的资本市场之一，也许会重新点燃人们的兴趣，导致资金流入生态系统。
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